上市公司大股东参与并购基金,如何规避关联方的认定?
作者:姚星昊 李进    发布于:2016-07-13 21:33:20

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引言 


近几年,上市公司大股东通过成立SPV或并购基金(以下统称为“例示主体”)深度参与并购交易的案例越来越多,交易的目的或为巩固控制权,或为赚取投资收益,或两者兼有之。而其中非常现实和重要的一个问题则是:例示主体的股权结构如何设计?以确保例示主体在并购交易中尽可能不被认定为上市公司关联方,这将省却在现有规则下如股权锁定、业绩补偿、表决回避的诸多限制。


在实际情况中,例示主体的结构往往各不相同,但万变不理其宗,为方便理解,以下图简化说明,即上市公司大股东(自然人)与其他方成立GP,同时作为LP参与设立例示主体。那么问题的焦点是:大股东在GP、LP中的股权结构、投资决策、任职情况等如何安排,方可规避上市公司关联方的认定?


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主要法规


根据上市规则,上图GP或例示主体可能构成上市公司关联方的依据为“关联自然人直接或者间接控制的,或者由关联自然人担任董事、高级管理人员的除上市公司及其控股子公司以外的法人或其他组织”。因此,大股东不对GP及例示主体控制,且不担任GP及例示主体董事、高级管理人员等应是规避认定关联方的核心要点。


但是,如同修订的借壳规则一样,证监会还是有自由裁量的杀手锏。即根据上市规则,“中国证监会、交易所或者上市公司根据实质重于形式原则认定的其他与上市公司有特殊关系,可能导致上市公司利益对其倾斜的法人或其他组织,为上市公司的关联方”。


因此,单单依据相关法规对控制的定义(如持有50%以上股权、30%以上表决权以及对股东会的控制权等)来进行规避是否可行?即对应到GP,大股东持有的股权、表决权不超过相应比例,不任职董事及高管;而对应到例示主体,首先GP满足前项相应架构,而大股东持有的LP份额不超过相应比例,且不在合伙协议等中体现其对具体项目的投资决策权,类似设计是否可行?


值得一提的是,认定例示主体是否为上市公司关联方,首先GP不能为上市公司关联方。由于一般理解GP享有对合伙企业的控制权,因此,一旦认定大股东控制GP,则极有可能会将合伙企业认定为大股东控制,因此,认定GP非上市公司关联方,为首先环节。但相对于例示主体而言,认定GP不为上市公司关联方争议相对较小,主要依据几点:第一、大股东不为GP大股东;第二、大股东不为GP董事及高管;第三、出于谨慎还可增加其它要点。本处我们重点看看例示主体如何不被认定为关联方,那么首先我们得看看再满足大股东不控制GP的情况下,参与LP的份额如何确定合适?


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几种情形分析


1、大股东在例示主体担任有限合伙人且出资比例较小(低于50%)


未认定为上市公司关联方的案例:


(1)千山药机(300216):2015年4月,重大资产购买项目,上市公司实际控制人之子在交易对方某合伙企业中认缴出资、实缴出资均为20%(金额2000万元),担任LP。GP由无关联第三方自然人担任。某合伙企业未认定为关联方。


(2)鱼跃医疗(002223):2015年5月,上市公司、上市公司控股股东和其他方共同设立并购基金,上市公司作为LP认缴出资10%(金额10000万元),控股股东作为LP认缴出资20%(金额20000万元),GP为非关联方某公司。鱼跃医疗2015年年报披露,截至2015年12月31日,上市公司实缴出资5000万元,并购基金总资产、净资产均约为50000万元。粗略估计,若控股股东20000万元均实际缴付,实缴出资占比约为40%,年报中未将并购基金认定为关联方。


认定为上市公司关联方的案例:


(1)一心堂(002727):2015年,公司实际控制人与其他方设立并购基金合伙企业,总认缴出资额为8亿元,某无关联资产管理公司作为GP出资100万元,实际控制人作为LP认缴出资18.75%(金额为15000万元)。截至2016年4月,基金的实缴出资额为15100万元,15000万元由实际控制人缴纳。并购基金在上市公司2015年报里被认定为关联方,理由:公司实际控制人是主要出资人。


2、大股东在例示主体担任有限合伙人且出资比例较大(不低于50%)


未认定为上市公司关联方的案例:


(1)旷达科技(002516):2015年,公司实际控制人控制的公司与其他方设立并购基金,实际控制人控制的公司作为LP,认缴出资2.97亿元,占比99%,某无关联资产管理公司作为GP,认缴出资300万元,占比1%。在公司2016年年报里,并购基金未被认定为关联方。但上市公司公告及工商局公开信息未检索到并购基金的实缴出资情况,可能未被认定为关联方的原因和实缴出资情况有关。


认定为关联方的案例:


(1)利欧股份(002131):2016年6月公告,宁波梅山保税港区利欧数字娱乐产业投资管理合伙企业(有限合伙)由王壮利(LP)、周利明(GP)各出资100万元设立,王壮利先生为公司副董事长,是公司控股股东、实际控制人王相荣先生的一致行动人。合伙企业被认定为关联方。公司未公告认定合伙企业为关联方的原因,可能和出资占比较大有关。


根据上述案例,似乎可以认为:根据出资判断关联关系,除了看认缴出资占总认缴出资的比例,还应当关注实缴出资占总实缴出资的比例。存在大股东认缴出资比例较大而实缴用于投资标的项目的金额较小时,不被认定为上市公司关联方的情形。


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避免认定为关联方的措施


归纳上述情形,从谨慎角度考虑,为避免GP被认定为关联方,我们认为:(1)大股东不持有GP份额或所持股权比例较小(包括认缴出资和实缴出资);(2)大股东在GP不担任任何职务;(3)GP公司章程中约定大股东放弃表决权,仅作为财务投资者。


为避免例示主体被认定为关联方,我们建议:(1)满足前项GP的相应条件;(2)大股东降低作为LP的出资金额比例或退出合伙企业,确保出资金额占比较小(包括认缴出资和实缴出资);(3)在合伙协议中约定由GP管理合伙资产、决定投资事项,大股东仅作为财务投资者。


同时根据上市规则,若目前已构成上市公司关联方,需要对GP及例示主体架构进行调整的,考虑到关联关系消除后的12个月之内,和原关联方发生的交易仍然为关联交易。因此,我们建议上述措施满12个月之后上市公司再和例示主体进行交易更为合适。

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交易对方合伙企业非关联方的披露要求(历史沿革、合伙人、董监高)


若合伙企业最终不认定为上市公司关联方,在具体案例中证监会一般要求披露哪些要点,通过查询案例,总结如下:


1、不涉及发行股份、重大资产重组的普通收购


经查阅若干上市公司公告,部分案例仅披露合伙企业的第一层合伙人,部分案例披露到第二层合伙人,部分案例未披露合伙人。暂未检索到需要披露合伙企业的历史沿革、普通合伙人的董监高的案例。


2、现金重大资产重组


经查阅若干上市公司公告,需要披露交易对方的历史沿革、穿透至最终自然人的出资情况,但无需披露普通合伙人的董监高。


3、发行股份购买资产


经查阅若干上市公司公告,需要披露交易对方的历史沿革、穿透至最终自然人的出资情况,但无需披露普通合伙人的董监高。


来源:投行并购案例库

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